类别：公司 机构：西南证券股份有限公司 研究员：龚梦泓 日期：2021-06-30

  推荐逻辑：集成灶行业连续3 年维持20%以上的增长，行业规模快速扩张。公司作为集成灶企业中的佼佼者，营收业绩稳步扩张，盈利能力持续优化。公司通过股权激励换发企业活力，递增的业绩考核彰显信心；募资扩产、渠道拓展增强市场竞争力，有望充分分享集成灶行业红利。

  集成灶行业佼佼者，历史业绩稳步增长。在集成灶加速渗透，行业规模快速扩张的背景下，公司不断强化产能、渠道以及品牌建设，营收业绩呈现快速增长态势。2016-2020 年，公司营业收入复合增长率为15.1%，归母净利润复合增长率为33%。2021Q1，公司实现盈利收入1.6 亿，同比增长164.1%；实现净利润0.3 亿元，同比增长127.1%。公司持续深化渠道多样化战略，集成灶迅速放量带动公司营收快速提升。盈利能力方面，集成灶行业整体保持比较高的毛利率，公司的毛利率位于行业中等水平。2021Q1 公司毛利率和净利率分别为47.4%和22%，均仅次于可比公司浙江美大，并且净利率水平呈现逐步提升的趋势。

  股权激励焕发活力，业绩考核彰显信心。2021 年上半年，公司公布了限制性股票期权激励计划。公司拟向董事、高级管理人员、核心管理人员等共计33 人授予153.1 万股股票，占公司总股份的1.09%。其中总经理陈伟、电商一部部长商俊峰所获股份数量较高，分别获得限制性股票25 万股和15 万股，分别占此次激励计划的20.4%和12.2%。所获限制性股票数量前二均为负责营销与渠道的高管，显示了公司大力拓展渠道建设以及强化营销布局的决心。从目标考核来看，公司将以2020 年作为基准年度，要求2021-2023 年的营业收入同比上年增长率不低于15%、25%和30%。公司制定的增长目标呈现逐年递增的态势，充分彰显了公司对未来经营发展的信心。

  募资扩产强化研发，渠道变革试点大商。公司将投入13.1 亿元进行产能提升和营销网络建设，其中9.7 亿元用于集成灶产能提升。预计募投项目建成之后，公司将新增集成灶产能40 万台/年，未来公司合计产能能达到56 万台/年(目前产能16 万台/年)，逐步缩小与业内有突出贡献的公司浙江美大的差距。此外，公司加快了渠道与营销建设进度。一方面，公司尝试直接进行地区性的广告投入，进一步强化品牌形象。公司将投入2 亿元资金，在重点销售城市设立体验店、投放路演车等等。另一方面，公司加快招商进度，全年计划新增经销商300 家，开店500 家，并且在集成灶重点销售地区试点大商运营。随公司渠道营销布局的加快，公司未来发展值得期待。

  盈利预测与投资建议。在集成灶产品加速渗透的背景下，公司加快渠道布局与品牌营销进程，预期未来三年业绩复合增长率为21.2%。参考行业平均估值，我们给予公司2021 年25 倍PE，对应目标价为39.3 元，上调至“买入”评级。

  风险提示：行业竞争加剧风险，渠道拓展没有到达预期风险、集成灶渗透率提升没有到达预期风险。

  类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：李哲 日期：2021-06-30

  通用减速机领先者，国产替代进程已开启。电机驱动是设备运动的主要驱动方式。但电机转速快、扭矩低，往往不能直接用，需搭配减速机增大扭矩、减小转速。因此，减速机是机械设备的通用基础件。

  通用减速机大范围的使用在砂石、矿山、冶金、工程机械等多领域，据前瞻产业研究院统计，每年我国通用减速机市场规模超1000 亿。当前高端减速器市场主要由SEW、西门子(FLENDER)、NORD 等国外企业占据，中低端市场由国内企业掌握，竞争格局较为分散。随着国茂等国内领先减速机公司的崛起，国产替代过程已在不断推进。

  多措并举，挖掘自身成长潜力。企业具有完善的经销商网络，依据公司公告，其中10 年以上、密切合作的A 类经销商78 家，并建立了完善的激励机制，促使销售持续稳健增长。2016~2020 年公司收入复合增速17%。同时，公司通过多种方式控制成本，增强竞争力：1)做大规模效应。公司募投项目35 万台减速机产能陆续达产。依据公司公告，2020 年底已有11 万台产能达产，预计今年将继续大规模扩充产能，能够继续摊薄固定成本。2)零件自产。公司2016 年开始自产齿轮，目前齿轮自产率已达到70%；2018 年开始慢慢地自产箱体；2020 年以1500 万元收购泛凯斯特51%股权，进一步掌握铸件产能。铸件成本占到制造成本的30%以上，收购以后有利于制造成本的逐步降低。3)模块化、标准化。公司推出并引导客户采购模块化减速机，由此减少材料损耗、减少相关成本、提高交货效率。

  向专用减速机领域延伸。相比通用减速机市场广阔但较为分散，主要是通过渠道拓展慢慢地提高市占率的特点而言，专用减速机单一领域市场空间较大、客户突破后收入增长迅速。公司近年来集中力量往工程机械领域拓展，已取得较大进展。2019 年高承载挤出机JE 系列减速机小批量产；2020 年塔机回转减速机已批量供应客户；汽车起重机用回转减速机、卷扬减速机进入试样阶段；餐厨垃圾处理设备主机驱动减速机、轧机专用减速机交付客户。随着国产工程机械厂商的持续成长，公司专用减速机业务有望快速增长。

  投资建议：公司是国内领先的通用减速机厂商，目前已形成中高端品牌搭配、产品矩阵齐全的产品系列，外拓收入、内控成本，经营质量不断的提高。我们看好公司长期发展。我们预计公司2021 年-2023年的收入分别是28.83 亿、36.61 亿、47.23 亿元，净利润分别为4.75亿、6.25 亿、8.11 亿元，成长性突出；首次给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为45.45 元，相当于2021 年45X 的动态市盈率。

  中航重机(600765)：剥离低效资产聚焦航空主业 盈利能力有望不断改善

  类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：马良 日期：2021-06-30

  事件：公司发布了重要的公告，控股子公司航空工业力源拟对其全资子公司力源液压(苏州)采用股权转让与增资的方式来进行混改。

  剥离低效资产聚焦航空主业，盈利能力有望不断改善公司为贯彻落实国企改革三年行动方案，并按照国资委扭亏减亏及瘦身健体要求，为实现力源苏州公司扭亏增盈高质量发展，加快引进市场化经营机制，子公司航空工业力源拟对全资子公司力源苏州采用股权转让与增资的方式来进行混改。据公告，力源苏州2018-2020 年分别亏损9724.28、8382.46 及10,958.70 万元，本次混改后力源苏州将不再纳入公司合并报表范围，我们大家都认为，考虑到公司2016-2018 年已陆续剥离燃气轮机及新能源等业务，此次混改后在加强完善公司聚焦航空主业战略规划的同时，有望实现轻装上阵并不断改善报表质量，加速业绩释放。

  军用航空航发锻造龙头，外贸转包及国产民机打开长期成长空间锻件作为航空及航发整机中核心部件在整机中占比较高，而我国航空航发新型号正处于快速批产上量阶段，预计在“十四五”期间军用锻件市场需求端将保持长期旺盛；同时军用锻造行业壁垒较高，新企业进入较难，行业竞争格局相对来说比较稳定，而公司作为我国最早开始从事军用锻造行业企业，市占率较高且长期配套于各大主机厂，并通过两次定增募投加强自身生产能力，龙头地位稳固，有望核心受益于军用锻造行业景气度持续上行。

  外贸转包业务稳步提升，国产民机有望打开长期成长空间。公司在外贸转包业务上为罗罗、ITP、GE 等国际有名的公司配套航空及航发锻件，未来随着航空零部件转包市场规模的一直增长，将会持续带动锻件等零部件需求一直上升，进而拉动公司外贸转包业务稳步提升；此外，伴随我国国产民机如ARJ21及C919 的大规模批产交付，子公司安大及宏远作为核心供应商，有望打开长期成长空间，为公司可持续增长奠定良好基础。

  定增募投加强生产能力，股权激励助力长远发展公司于2018 及2020 年分别募集13.27 及19.1 亿元用于实施公司锻造、液压和热交换器主业能力建设项目，慢慢地加强主业生产能力，在强化军品市场优势的同时扩大民品市场占有率；此外，2020 年公司增资安吉精铸不断拓展产业链上下游完善布局，巩固公司精铸件在国防武器装备配套中的主体地位与影响力。同时，公司于2020 推出股权激励计划，以6.89 元/股价格授予董事、高管、核心技术人员等115 名员工777 万股(占总股本0.83%)限制性股票，预计在公司推出股权激励计划后将成功绑定核心业务骨干利益，不断调度员工积极性，有望极大提升公司管理运营能力，加速业绩释放，增强公司核心竞争力，助力长远发展。

  投资建议：公司作为我国军用航空锻造龙头，配套历史悠远长久且技术实力雄 厚，并先后通过两次定增募投增强生产能力，龙头地位稳固，并有望核心受益于航空航发新型号批产上量带来的需求景气度持续上行，同时公司不断剥离低效及亏损资产，加速聚焦航空主业的同时整体盈利能力仍有望逐渐提升；此外，公司于2020 年推出股权激励计划，在成功绑定核心业务骨干利益的同时，有望在费用控制端更进一步，加速业绩释放，增强公司核心竞争力。我们预计公司2021-2022 年归母净利润分别为6.39、8.42 亿元，对应估值分别为34、26 倍，维持“买入-A”评级。

  风险提示：军品业务进展没有到达预期；液压民品减亏没有到达预期；民品锻造业务进展不及预期。

  类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：朱国广/刘闯 日期：2021-06-30

  投资逻辑：1)公司深耕穿刺领域三十余年，2020 年推出股权激励奠定新一轮成长期；2)留置针、胰岛素针等产品性能接近外资，依靠性价比等优势有望快速放量，境内市占率有数倍提升空间；3)美容针等新产品预计2021 年开始陆续上市，贡献新的增长点；4)新冠疫苗接种有望新增每年50 亿支以上的注射器需求，公司作为境内小规格注射器领先企业将显著受益。

  深耕穿刺行业三十余年，股权激励夯实新一轮成长基础。康德莱是境内穿刺类医用耗材领先企业，深耕行业三十余年，持续丰富产品线，收入规模连续多年实现平稳增长。2019 年公司收购广西瓯文加快华南、西南等地区的营销网络布局，设立英国子公司加速境外市场拓展。2020 年留置针、胰岛素针等产品进入快速放量阶段，美容针等新产品预计2021 年陆续上市，潜在每年50 亿支以上的新冠疫苗注射器需求扩容注射器市场规模，公司作为境内注射器领先企业有望显著受益。2020 年公司推出股权激励计划，深度绑定核心管理层和员工利益，我们预计公司将进入新一轮快速成长阶段。

  穿刺输注器械行业持续扩容，公司一体化布局优势显著。穿刺输注器械行业刚性需求大，2017 年境内市场规模近 400 亿元。近年来，穿刺器械的使用场景从原来单一注射向更多场景延伸，特别在微创手术以及新型诊断技术中前景广阔。另外，随着体检、美容以及慢病管理等消费需求的提升，相关穿刺器产品将持续扩容。我们大家都认为，临床需求升级、诊疗技术发展以及消费升级将为行业发展带来新机遇，康德莱作为境内少有的具备穿刺产业垂直一体化优势的企业，制造工艺领先，产品类型丰富，积极布局，有望抓住行业机遇，迎来黄金发展期。

  留置针、胰岛素针等加速放量，美容针等新产品即将进入收获期。2020年境内留置针市场容量超过4 亿支、增速两位数，2019 年公司境内留置针销量不足1000 万支，2019 年留置针省市集采以来，公司在大部分地区中标，有望借助集采快速放量，我们预计2025 年留置针收入有望达到5.7 亿。中国糖尿病患者数量人群过亿，胰岛素针作为胰岛素注射的主要穿刺工具，我们预计2025 年销量将达150 亿支，收入有望达到3.4亿。另外，公司在研产品美容包、眼科针、取卵针、植发针等将于今年陆续上市，有望成为收入增长点，其中美容针2025 年有望达到5.5 亿。

  盈利预测与投资评级：我们预计2021-2023 年公司归母净利润分别为3.07、3.81、4.83 亿元，对应PE 分别为37、30、24 倍，参考可比公司估值，给予公司2021 年50 倍估值，对应154 亿市值，目标价为34.76元。首次覆盖，给予“买入”评级。

  风险提示：胰岛素针等产品放量没有到达预期，境外市场没有到达预期，在研产品美容针等获批时间低于预期，带量采购中标价大幅度地下跌等。

  鲁西化工(000830)：Q2环比再度大增50% 景气尚有空间 未来成长可期

  类别：公司 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：郑勇 日期：2021-06-29

  Q2 景气继续上行，丁辛醇、DMF、PC 等贡献主要增量进入2021 年Q2 以来，由于(1)油价持续上行，到Q2 末布油已冲破75 美元/桶；(2)供给刚性受限，主要化工品库存持续低位、场内货源紧缺；(3)煤价大幅上行推高成本，公司主力产品价格基本景气维持、上涨为主，而价差方面则基本与Q1 末持平或略有上涨。而由于春节前化工品价格有回调，而整个Q2 化工品基本都从始至终维持高位震荡。Q2 公司主要产品价格价差都以环比改善为主(红色单元格为环比上升、灰色单元格为环比下降)。公司Q2 也因此再度环比大增。

  分产品来看，丁辛醇：Q2 涨幅最大，也是公司目前盈利最丰厚的品种。辛醇下游主力产品之一是DOTP，DOTP 是医用手套重要原料。20 年国内医用手套线大量扩产，向上形成对辛醇需求拉动。

  丁辛醇共用装置，20Q4 开始行业整体供需趋紧已经开始显现，21 年来丁辛醇价格急涨屡创历史新高。Q2 丁辛醇装置检修较多，再加上原油上涨提振厂家心态，丁辛醇价格也基本保持高位震荡。肥料：全球农产品价格上涨，氮磷钾单质肥最为受益，且原料煤价格大幅上涨推升成本。己内酰胺-PA6：上游原料(苯酚)以石化路线为主导，受原油上涨支撑明显，近期下游纺织服装等逐步复苏，下游备货积极，持续提振需求端。DMF：20Q4 华鲁新产能投放后被市场充分消化，而行业供给愈发集中、需求端保持稳定增长，整体供需缺口仍存，价格仍然保持高位震荡；PC：

  上游原料(双酚A)以石化路线为主导，受原油上涨双酚A 大幅涨价，PC 价格也因此大涨，价差小幅增加为主；DMC：21Q1-Q2行业产能新增不多(合盛新产能未完全投放)，供需紧张态势维持，价格短暂回落后又开启上涨，在Q2 基本保持高位。

  当前时点，我们判断公司主力产品在2021 年仍将有优良景气表现。包括丁辛醇：目前而言由于辛醇下游DOTP受益于国内手套线持续大幅扩能，行业下游需求仍然在较快增长，年内将持续支撑丁辛醇价格。

  DMF：20H2 华鲁新产能投放以来已被市场消化，但行业供应集中、下游刚需稳定增长，总体供需仍然趋紧，价格仍然居高不下；预计后期价格仍将以高位震荡为主。

  己内酰胺-PA6：纺服产业链是出行需求的代表，我们大家都认为其景气复苏仍将是后疫情时代的主线，向上带动包括锦纶等各化纤产品的需求复苏。

  而另一方面，也应注意到到目前为止，公司PA6、烧碱、制冷剂等价格仍然在历史偏低水平，后续伴随内外需的持续复苏，上述产品仍有望为公司带来后续可观的业绩弹性。

  公告140 亿元资本预算，新一轮大型资本开支开启，产业园崛起进行时12 月25 日，公司公布140 亿元资本预算。截至2020 年末，公司固定资产合计215 亿元，而本次公告的资本开支为140 亿元，占固定资产比例达65%，势必大幅扩充公司经营体量。分项目看：

  (1)60 万吨己内酰胺尼龙6 项目：实质上相当于尼龙三期项目，随着前期两期项目投产，公司业已具备双氧水环己酮己内酰胺PA6 的完善垂直产业链布局，充分压低成本，盈利能力很强。本次的扩产是典型的“延伸长板”，有望带来确定性的业绩增量。

  (2)120 万吨双酚A：单位现在有布局为氯气光气PC(现20 万吨产能)，但不具备双酚A 配套。本次拟配套的120 万吨双酚A 将能充分解决PC 的原料配套问题，属于“补齐短板”，逐步加强产业链一体化能力。

  (3)24 万吨乙烯下游一体化：公司现在存在30 万吨MTO，对应15 万吨左右乙烯产能，据公告，新项目或将以乙烯为原料生产下游丙醇、丙酸、丙醛等产品，将进一步丰富园区产业链条。

  中化入主，定增增加资本实力、逐渐增强中化集团的控制力中化入主之后，20 年7 月，公司公告拟非公开发行募集资金不超过32.96 亿元，全部用于偿还有息负债及补充流动资金，发行对象为中化投资。定增完成后，公司控制股权的人将变为中化投资。本次增资，一方面帮助公司增加资本实力、优化资产结构；一方面继续加强中化集团的控制力：中化集团为有70 年历史的国有骨干企业，旗下化工板块拥有大量优质资产，这中间还包括氟化工(萤石、氢氟酸、制冷剂)、聚烯烃、聚碳酸酯等与公司业务直接相关的部分，也包括其它农药化学品、石化原料与中间体等公司未来有机会拓展的业务。通过扩大投资和产业链协同等多种方式，中化集团有望起到支持鲁西集团加快发展、建设世界一流的化工新材料产业园的作用。

  用友网络(600588)：用友汽车科创板IPO获受理 坚定看好BIP平台路线

  类别：公司 机构：信达证券股份有限公司 研究员：鲁立/罗云扬 日期：2021-06-29

  事件：公司6月28 日，晚间公告，公司所属控股子公司用友汽车信息科技(用友汽车)递交的科创板上市申请获上交所受理。

  深耕汽车多年，形成三大产品线。其中，车企营销系统产品贯穿汽车从出售起的全周期，能够为客户建立有深度、有粘性，动态的客户关系管理体系，产品竞争力强劲；车主服务平台覆盖多种客户终端触点，包括微信公众号、小程序、APP 等，帮助车企在高频需求场景中提升和车主互动的频次，实现营销推广由单向传播向社交裂变转变；汽车产业生态服务平台靶向需要车企、车主、第三方资源进行信息对接场景，公司通过和车企营销系统和车主服务平台对接的方式，触达B 端车企和C 端车主，提供汽车产业生态增值服务。

  行业子公司上市有望提升品牌度，加快市场拓展。主要面向汽车行业的整车厂、经销商、服务站等客户，提供营销与后 市场服务领域的数智化解决方案、云服务、软件及专业服务，并打造汽车产业 链上下游和跨行业融合的数字化生态体系平台，赋能汽车行业数字化转型。报告期内，公司亦面向工程机械、摩托车行业客户提供营销与后市场服务领域的前述产品或服务。产品已在国内车企中得到普遍应用，服务过的整车厂近百家、经销商超过 1.5 万家。20 年公司收入4.78 亿元，利润0.85亿元。我们大家都认为，科创板上市有助于公司汽车业务塑造市场品牌，加快市场拓展，在估值、业绩两方面对母公司起到积极作用。

  募集资金用于现存业务升级以及数据分析平台建设。目前用友网络及江西用友(用友全资子公司)合计持股用友汽车75.76%，依据招股书，此次公开发行股票数最高不超过3607.94 万股(占总股份33%)，发行后占总股本比例25%。大多数都用在公司产品升级以及数据分析平台建设，预估金额为5.63 亿元。我们大家都认为，用友汽车依托母公司技术能力，基于云原生的技术底层，将产品全面升级并建立数据分析底座，而用友汽车深耕汽车行业多年，拥有深厚行业知识沉淀，此次上市后获得资金支持以及品牌度提升，产品+市场全面升级，将逐步扩大市场份额。

  盈利预测与估值评级。我们大家都认为，汽车子公司上市或仅为公司多行业市场拓展的起始，未来在公司技术壁垒深厚的iuap 平台支撑下，相关行业子公司与合作伙伴将协同发展，共建企业服务生态。看好公司长期发展价值：(1)中台优势助力平台型转型，从数字化底座开始赋能，客户粘性将大幅度的提高，单客户服务可持续深化(2)国产化机遇大，超大型客户项目经验为新产品研发提供珍贵样板(3)赋能生态伙伴，中小客户覆盖或加快。我们预计公司2021-2023 年营业收入分别为101.94/147.16/213.38 亿元，归母净利润分别为11.92/14.32/17.77 亿元，市盈率P/E 为89/74/60 倍。维持“买入”评级。

  风险提示：1、云转型进展缓慢；2、竞争加剧；3、国产替代没有到达预期；4、宏观经济下行。

  类别：公司 机构：信达证券股份有限公司 研究员：马铮 日期：2021-06-29

  “简单”的核心价值观充足表现公司理念所带来的凝聚力。公司核心价值观把“简单”列为首位在行业中少见，“因为信任，所以简单；因为简单，所以高效”，体现出东鹏是一个很具有凝聚力的公司。

  2020 逆势增长充分体现公司的增长势头。2020 年饮料行业整体下滑，东鹏饮料销售额逆势增长。根据尼尔森的数据，中国饮料行业排名前20的厂商里只有两个品牌的销售额是增长的，其中上涨的速度最快的是东鹏饮料，增长20%左右，而另一家增长不到2%。公司业绩的增长主要得益于能量饮料市场的火热和500ml 大金瓶单品的热销。

  东鹏饮料注重新产品的研发。2019 年推出了由柑柠檬茶，2020 年推出了东鹏加気，今年推出了东鹏0 糖。董事长将重心也放在新产品的研发，同时东鹏饮料也在寻找当能量饮料增长进入瓶颈后的第二增长点，目前公司对由柑柠檬茶的期望很大。

  公司针对不一样市场制定了不同的发展的策略进行全国化。公司2018 年11月对组织架构进行了调整，设立了广东营销本部、全国营销本部和全国直营本部。公司将全国市场分为4 大梯队。广东为第一梯队成熟市场，广西、湖南、江西和浙江为第二梯队，福建、安徽和河南算第三梯队，第四梯队为大西北和北方。四个不同梯队采取不同策略进行网点拓展、渠道建设和消费的人的培育。

  公司未来增长大多数来源于网点拓展和产能扩建。网点拓展主要跟品牌的品牌力有关，网点的拓展公司会稳步进行。关于产能，公司优先做了3-5年布局，每年会高10%-15%左右，以适应有几率存在的旺季爆发性增长。

  盈利预测与投资评级：我们大家都认为东鹏是一家具有优秀的创新能力，清晰的定位，敞开吸纳优秀人才，激励到位的公司，立足广东，未来三年将快速实现全国更广泛市场的扩张，用极致性价值比的产品培育更广泛需要能量饮料提神的消费者。多样的产品体系、更高的品牌站位、新品类的培育也将逐步完善，预计公司2021-2023 年EPS 分别为2.85、3.76、4.91 元/股，维持对公司的“买入”评级。

  安井食品(603345)：收购完善上游产业链布局 协同效应明显、战略意义重大

  类别：公司 机构：国信证券股份有限公司 研究员：陈青青 日期：2021-06-29

  6月19日，安井食品 发布关于对外投资暨以7.17亿元受让洪湖市新宏业食品有限公司71%股权的公告，本次交易完成后，安井食品持有新宏业食品股权从19%增加到90%。

  国信食品饮料观点：1)安井食品以13.8 倍PE 现金收购上游优质水产加工公司新宏业，新宏业盈利能力稳定，收购价格合理，产业链布局加强完善。2)收购条款设计完善，超额赔偿对赌条款保障承诺业绩的完成，超额现金奖励和强制股票购买条款充分绑定被收购方高管利益，为业绩超预期可能打下基础。3)收购新宏业有助于安井食品完善上游产业链布局，降低原材料价格波动风险、提升盈利能力和增强盈利稳定性，协同效应明显。我们大家都认为速冻饮食业是长坡厚雪的好赛道，空间大，集中度低。公司作为速冻饮食业龙头，综合竞争优势显著。本次收购是公司上游产业链布局的重要一步，对公司战略意义重大，为增强公司长期盈利能力和维持业绩稳定性提供保障，逐渐增强公司核心竞争力。按照本次收购业绩承诺测算，新宏业并表对公司净利润影响较小(5%左右)，因此我们暂不调整盈利预测，维持此前测算，预计公司21-23 年归母净利润7.60/9.63/12.14 亿，对应EPS 为3.21/4.07/5.13 元，对应当前股价PE为74.4/58.7/46.6X，维持“买入”评级。

  13.8 倍PE 现金收购上游优质水产加工公司新宏业，新宏业盈利能力稳定，收购价格合理，产业链布局加强完善新宏业食品成立于2005 年，依托洪湖丰富优质的水产品资源，经过多年的发展，是全国水产品加工行业的核心企业之一。企业具有鱼糜自动生产线 万吨，淡水小龙虾系列新产品生产线 年公司营业收入分别为6.49 亿元、9.24 亿元、9.37 亿元，净利润分别为7969 万元、8483 万元、6934 万元。安井食品以7.17 亿受让新宏业71%的股权，按照对赌业绩承诺，2021-2023 年新宏业食品净利润分别不能低于7300 万元、8000 万元、9000 万元，对应收购市盈率分别为13.8x/12.6x/11.2x。我们大家都认为历史来看新宏业盈利能力稳定，且对公司战略意义重大，收购价格合理。

  收购条款设计完善，为实现业绩承诺甚至超预期提供制度保障超额赔偿对赌条款保障承诺业绩的完成：①按照业绩承诺，2021-2023 年新宏业食品净利润分别不能低于7300 万元、8000 万元、9000 万元；若某年度净利润低于业绩承诺的80%，则补偿金额为业绩承诺与该年实际净利润差额的2 倍(否则当年无需补偿)，若三年累计净利润低于业绩承诺，则补偿金额为累计业绩承诺利润与三年实际净利润差额的2 倍。

  ②此次交易产生5 亿左右商誉，业绩承诺期满后，若新宏业发生商誉减值，出让人将进行赔偿，赔偿金额等于商誉减值金额减去已支付的业绩补偿款金额。

  超额现金奖励和强制股票购买条款充分绑定被收购方高管利益，为业绩超预期可能打下基础：①若承诺业绩超额完成，新宏业食品管理团队将获得一定的现金超额奖励；②出让人之一肖华兵(新鸿业执行董事兼总经理)需要以不低于人民币3.5 亿元的股权转让款购买安井食品股票，且股票将自购入之日起锁定，并根据业绩承诺达成情况，分三期逐步解锁。

  完善上游产业链布局，降低原材料价格波动风险、提升盈利能力和增强盈利稳定性，协同效应明显新宏业为安井食品原材料的主要供应商之一，2020年安井向新宏业采购金额为1.52亿元，占新宏业当年营收的16.22%，占安井鱼糜和菜肴制品原材料采购金额的8%左右(占总采购成本约4%)。虽然目前新宏业占安井原材料采购金额占比较低，但我们大家都认为：①收购新宏业有利于逐步加强安井和新宏业的业务合作，按照新宏业10 亿收入简单估算占安井2020 年鱼糜制品直接采购金额(16 亿)的60%，有望为公司鱼糜制品的采购提供稳定来源和重要保障；②历史上来看，上游鱼糜制品价格具有一定的周期性，其价格波动是影响企业盈利稳定性的重要风险因素，收购新宏业将有利于公司增厚利润、保持盈利能力和业绩增长的稳定性。因此，我们大家都认为收购新宏业对公司协同效应明显、战略意义重大，有助于公司长远发展。

  投资建议：收购完善上游产业链布局，逐渐增强公司核心竞争力，战略意义重大，维持“买入”评级我们大家都认为速冻饮食业是长坡厚雪的好赛道，空间大，集中度低。公司作为速冻饮食业龙头，综合竞争优势显著：①产品方面，公司推出大单品成功率高，产品品类多、性能好价格低，优势显著。②渠道方面，公司BC 兼顾，经销商忠诚度高且质量行业领先。③产能方面，公司全国化产能布局遥遥领先，且定增募资新建70 多万吨产能，预计未来5 年产能CAGR约20%，保障营收增速。而本次收购是公司上游产业链布局的重要一步，对公司战略意义重大，为增强公司长期盈利能力和维持业绩稳定性提供保障，逐渐增强公司核心竞争力。按照本次收购业绩承诺测算，新宏业并表对公司净利润影响较小(5%左右)，因此我们暂不调整盈利预测，维持此前测算，预计公司21-23 年归母净利润7.60/9.63/12.14 亿，对应EPS 为3.21/4.07/5.13 元，对应当前股价PE 为74.4/58.7/46.6X，维持“买入”评级。

  新宏业业绩不达预期；大额投资后安井食品面临一定金钱上的压力；原料成本价格波动；食品安全风险。

  信邦制药(002390)：掌握贵州省优质资产 西南医疗服务龙头开启新征程

  类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：马帅 日期：2021-06-29

  贵州省医疗服务龙头，治理关系理顺后开启新征程。信邦制药成立于1995 年，2013 年收购科开医药旗下的医院资产和流通资产，形成了集医药制造、医药流通、医疗服务为一体的全产业链布局。经过多年发展，公司逐渐确立了以医疗服务为核心，医药流通和医药制造齐头并进的业务模式，医疗服务业务占比逐年提升。2020 年，公司剥离中肽生化、康永生物等非核心资产，未来将持续聚焦医疗服务主业。2021年2 月，公司定向增发方案通过证监会审核，董事长安怀略先生成为公司实际控制人，实现经营权和所有权的统一，我们大家都认为公司治理关系理顺后，将开始新征程。

  贵州省医疗服务供不应求，肿瘤医疗资源严重短缺。(1)需求端：贵州省医疗服务需求量快速地增长，其中肿瘤科诊疗服务市场整体增速极快，高于全国平均增速。(2)供给端：贵州省三甲医院只有29 家，高端医疗资源水平不及周边省份，同时肿瘤医疗资源严重短缺，省内仅有贵州医科大学附属肿瘤医院一家三甲肿瘤专科医院。(3)政策端：

  贵州省政府部门出台密集政策，鼓励民营医院发展、关注肿瘤医疗，近年省内民营医院数量比重、业务量比重均增加，社会化办医政策显现成效。(4)支付端：贵州省医保收支目前相对平衡，支付压力比较小，省政府坚持医保惠民，推进在全省覆盖医疗保险制度，医保资金相对充足。

  聚焦医疗服务主业，集团化管理机制助力长期发展。公司战略聚焦医疗服务主业，打造贵州医科大学附属肿瘤医院、贵州医科大学白云医院、贵州医科大学乌当医院等核心医院资产。其中，贵州医科大学附属肿瘤医院为省内唯一的三甲肿瘤医院，白云医院为贵州医科大学临床教学中心，乌当医院是一家具有专科特色的三级综合医院。公司继续扩大医疗服务布局，以贵阳市为中心向省内辐射扩展，战略下沉基层市场，逐步构建分级诊疗网络。同时，公司在集团内部大力推行“同质化发展，一体化管理”的战略落地，实现降本增效，致力于推动集团长期高质量发展。

  投资建议：我们预计公司2021-2023 年实现营业收入分别为66.9 亿元、75.7 亿元、85.3 亿元，实现归母净利润分别为2.8 亿元、3.5 亿元、4.3 亿元，对应的PE 分别为81.4 倍、64.7 倍、53.5 倍(已经考虑非公开发行的影响)，给予买入-A 评级。

  类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：周莎/施腾 日期：2021-06-29

  养殖后周期整体步入景气周期，下游集中度提升倒逼上业整合，公司作为国内老牌动保龙头有望充分受益。我们预计，2021-2023 年，公司EPS 分别为0.56/0.71/0.86 元，当前股价对应PE 分别为21/17/14X，上调至“买入”评级。

  公司隶属于国务院国资委直管的大型综合性农业中央企业中国农业发展集团有限公司，主营范围涵盖畜牧产业链供应链上游关键环节的兽用生物制品、兽药、饲料及饲料添加剂、原料贸易等核心业务。2011-2020 年， 公司营业收入从28.42 亿元增长至49.99 亿元，CAGR+6.47%；2019 年，受生猪存栏大幅度地下跌影响，公司归母净利润下滑至2.56 亿元，yoy-38.52%，2020 年大幅度增长68.59%至4.20 亿元，接近历史顶配水平。2021Q1，在下游生猪产能持续恢复带动下， 公司实现营业收入12.90 亿元，yoy+20.66%；实现归母净利润1.62 亿元，yoy+24.50%，延续2020 年的复苏态势。

  2013-2018 年，我国兽药产品营销售卖规模从412.13 亿元增长至466.10 亿元，CAGR+2.49%，其中，兽用生物制品销售额从94.33亿元增长至132.92 亿元，CAGR+7.10%，增速显著快于行业中等水准。我们大家都认为，市场苗是大势所趋，市场空间广阔。1)大企业为保证生猪养殖存活率，降低养殖成本，更倾向于使用市场苗。2)非洲猪瘟疫情背景下，大型养殖集团和规模养殖户成为此轮生猪产能恢复的主力军，带动市场苗规模不断扩张。3)政策倾向于鼓励市场苗。 2016 年7 月21 日，农业部联合财政部发布了重要的公告称，猪瘟与高致病性蓝耳病暂不实施强制免疫政策，有条件的养殖场可先打后补，逐步实现养殖场自主采购、财政直补。

  与此同时，我国非瘟疫苗研发进展顺利，虽然距离真正的商业化尚需时日，但未来一旦实现商业化有望为行业扩容。由于非洲猪瘟对生猪养殖行业造成了重大损失，预计其成功商业化后将实行100%强制免疫。假设：1)非瘟疫苗由统一招采转向市场采购，招采价格由于政府补贴，价格较低，为3 元/头份，市场采购6元/头份；2)按照正常年份中等水准，我国生猪出栏6.75 亿头，能繁母猪存栏4300 万头；3)非瘟疫苗每头生2猪次免，疫母猪免疫3 次。据此推算，统一招采阶段，我国非洲猪瘟疫苗市场空间将达到44.37 亿元；后续转向市场化采购之后，非洲猪瘟疫苗市场空间将达到88.74 亿元。

  一方面，经过多年深耕布局，公司产品链条不断丰富完善，现已全方面覆盖生物制品、兽用化药等主要动保子板块，能形成较好的协同效应；另一方面，公司拟分拆乾元浩上市，有利于其拓宽直接融资渠道，增强融资灵活性，为乾元浩持续推动研发创新、提升疫苗产品的质量和技术装备水平提供资金保障，促进禽用疫苗做大做强。公司参控股多家动保和饲料等养殖后周期标的，有望充分受益于生猪产能恢复带来的业绩弹性。与此同时，公司于2019 年与疯狂小狗签订战略合作框架协议切入宠物市场，双方有望形成优势互补，有望为公司培养出新的利润增长点。

  考虑到下游生猪产能迅速恢复，带动动保行业景气度加速上行，我们上调对公司2021-2022 年营业收入至58.56/68.02 亿元( 前值分别为55.62/64.73 亿元)， 上调归母净利润至5.70/7.17(前值分别为5.15/6.00 亿元)，并新增预计，2023年，公司营业收入为79.26 亿元、归母纯利润是8.76 亿元。

  综上， 我们预计， 2021-2023 年， 公司EPS 分别为0.56/0.71/0.86 元，当前股价对应PE 分别为21/17/14X，考虑到行业景气度高企，公司作为行业龙头，业绩增长确定性强，上调至“买入”评级。